62地已放松地产政策，何时由量变到质变
郁言债市数据平台
区域、城投、地产数据一网打尽
欢迎关注使用！
摘 要
2021年底以来，62个地区在购房需求端放松地产政策。债券市场主要在今年2月因广州等地下调房贷利率明显调整，而随后基本免疫于各个城市的地产放松政策。接下来我们可能会迎来越来越多的城市放松地产政策，何时会由量变引发质变，对债券市场产生实质性冲击？
历史上，全国大范围明显的地产政策放松，可能要追溯到2014-2016年。回顾2014-2016地产周期的标志性事件：（1）2014年6月20日，呼和浩特取消限购，开启全国各地的取消限购潮；（2）2014年9月30日，930新政“认贷不认房”，信贷政策全面松绑；（3）2015年3月30日，330新政将二套房最低首付比例调整为不低于40%；（4）2015年9月30日，首套房的首付比例被调低为20%（之前为30%）；（5）2016年3月5日的政府工作报告强调“提高棚改货币化安置比例”。
在地产政策陆续放松的同时，央行也在不断推动货币宽松，2015-2016年央行共实施五次降准，合计降准3.0个百分点。2015年央行还进行五次降息，贷款利率合计下调125bp。
地产与货币宽松政策同时发力，地产信贷在2015年二季度显著转增。相应地，商品房销售额、商品房销售面积同比增速也于2015年4月转正。而新开工面积、施工面积和房地产投资完成额当月增速，则在2016年1-2月转正。
然而对于债市来说，虽然从2014年6月开始，全国地产政策陆续松绑，但是由于期间连续的货币政策宽松，地产政策宽松对利率的冲击并不明显。利率的拐点出现在两年之后的2016年10月，货币与地产政策几乎同时由松转紧之时。
与2014-2016年相比，本轮已经放松地产政策的62个地区，更多表现为自下而上的推动。一方面，货币政策整体受限，更多地方通过降低LPR加点的方式，自主下调房贷利率；另一方面，关于地产政策的放松，郑州的放松“认房又认贷”及限购政策，被其他城市效仿。
因而，本轮地产政策放松对利率产生质变冲击的，可能是居民中长期贷款和地产销售的恢复进程，而不是像2014-2016那一轮周期中地产投资对经济产生拉动。短期来说，如果越来越多的城市降低LPR加点，并效仿郑州，放松“认房又认贷”及限购政策，可能不会明显带动长端利率上行，但会限制长端利率下行的幅度。
核心假设风险。国内政策出现超预期调整。
2021年底以来，已有62个地区在购房需求端放松地产政策。债券市场主要在今年2月因广州等地下调房贷利率明显调整，而随后基本免疫于各个城市的地产放松政策。接下来我们可能会迎来越来越多的城市放松地产政策，何时会由量变引发质变，对债券市场产生实质性冲击？
2014-16年地产政策放松的回顾
历史上，全国大范围明显的地产政策放松，可能要追溯到2014-2016年。回顾2014-2016地产周期的标志性事件：（1）2014年6月20日，呼和浩特取消限购，开启全国各地的取消限购潮，截至2014年9月末，全国仅剩北上广深及三亚限购政策尚未松绑；
（2）2014年9月30日，央行和银监会出台930新政“认贷不认房”，拥有1套住房并已结清相应购房贷款的家庭，再次申请贷款购房时，金融机构执行首套房贷款政策，信贷政策全面松绑；
（3）2015年3月30日，央行、住建部和银监会联合出台的330新政，将二套房最低首付比例调整为不低于40%（之前为不低于60%）；
（4）2015年9月30日，住建部、财政部和央行联合发布，将首套房的首付比例调低为20%（之前为30%）；
（5）2016年3月5日的政府工作报告强调“提高棚改货币化安置比例”，2015年货币化比例为29.9%，2016和2017年分别升至48.5%和53.9%，仅2016年消化房地产库存就达到2.5亿平米（2017消化库存数官方未披露）。
在地产政策陆续放松的同时，央行也在不断推动货币宽松，予以配合。2015-2016年央行共实施五次降准，合计降准3.0个百分点，分别在2月5日、4月20日、9月6日和10月24日进行降准，分别下调法定准备金率50bp、100bp、50bp、50bp，2016年3月1日再次降准50bp。2015年央行还进行五次降息，分别在3月1日、5月11日、6月28日、8月26日和10月24日分别降息25bp，贷款利率合计下调125bp。
地产与货币宽松政策同时发力，地产信贷在2015年二季度显著转增。2014年2-10月，新增居民中长期贷款多为同比少增，月均少增幅度为131亿元。2014年11月至2015年2月，新增居民中长期贷款一度转为同比多增，但2015年3-4月出现反复，又转为同比少增。直到2015年5月开始，新增居民中长期贷款进入持续扩张区间。
地产链条修复过程，销售反弹领先于投资。当时较为庞大的地产库存，使得地产销售到地产投资的传导出现了较长时滞。2014年商品房销售额、商品房销售面积同比增速的底部出现在7月。2015年4月商品房销售额、商品房销售面积同比增速转正，分别为13.3%、7.0%，5月反弹至两位数增速。房屋竣工面积当月增速从2015年9月开始转正，新开工面积、施工面积和房地产投资完成额当月增速在2016年1-2月转正。其中，施工面积和新开工面积增速底部出现在2014年11月、竣工增速底部出现在2015年8月、地产投资增速底部出现在2015年11月。
伴随地产链条的修复，2015年二季度开始，地产对GDP的拉动逐步显现。从对现价GDP同比拉动效应来看，2014年二季度至2015年一季度，房地产业对GDP拉动效应较低，平均为0.45个百分点，低点出现在2014年三季度，为0.38个百分点，较2013年的0.87个百分点下滑近0.5个百分点。2015年二季度房地产业对GDP拉动效应开始反弹，至0.81个百分点，其后三个季度拉动效应延续0.7-0.8%。2016年一季度至2017年二季度，进一步升至1个百分点左右。
2014-2016年这一轮地产周期，与长端利率上行拐点距离较近的是地产投资拐点。虽然从2014年6月开始，全国地产政策陆续松绑，但是由于期间连续的货币政策宽松，货币宽松对利率的走势起到了决定性作用，地产政策宽松对利率的冲击并不明显。利率的拐点出现在两年之后的2016年10月，货币与地产政策几乎同时由松转紧之时。
本轮地产政策宽松由量变到质变的可能节奏
与2014-2016年相比，本轮已经放松地产政策的62个地区，更多表现为自下而上的推动。一方面，2014-2016年全国性的地产政策放松，以2014年930新政和2015年330新政较为典型。本轮地产政策的放松，在房住不炒+因城施策的框架下进行，出台全国性的地产放松政策可能性不高。
而各地的放松中，郑州正成为案例，被其他城市效仿。二线城市郑州，3月1日出台地产新政19条一揽子放松政策，率先将“认房又认贷”调整为“认贷不认房”，类似于2014年930新政。即对拥有一套住房并已结清相应购房贷款的家庭，再次申请贷款购买普通商品住房，执行首套房贷款政策。与此同时，也放松了限购政策，对于需将异地居住的父母等近亲属接来兰州居住的，允许其家庭在限购区域内新购一套住房。
兰州，随后在4月1日出台的政策中，同样放松了“认房又认贷”及限购政策，并在郑州的基础上，增加了对符合国家生育政策，生育两孩或三孩的家庭，允许其在限购区域内新购一套住房。
另一方面，货币政策的支持，2015-2016年的货币宽松政策：五次降准+五次降息，推动地产销售快速反弹。当前货币政策可能受到美联储快速收紧带来的影响，宽松的形式可能以宽信用为主，降准降息的空间亦不如2014年（详见《中美2Y利差倒挂16bp，流动性或受约束》）。
各地方更多通过降低LPR加点的方式，自主下调房贷利率。目前广深均已降低过LPR的加点，尤其是广州已经连续三次下调LPR加点，首套房贷利率从5.85%（LPR+120BP）降至最低的4.6%（LPR+0），二套利率则从6.05%（LPR+140BP）降至5.2%（LPR+60BP）左右。
当前地产宽松和货币宽松都受到一定程度的约束，地产销售的恢复，可能比2014-2016年那一轮周期更为缓慢。2014年二季度地产政策松动到2015年二季度地产销售同比增速转正，大概经历了一年的时间。今年2月30大中城市商品房周度成交面积有所回升，不过3月反复（可能受疫情影响），截至4月3日仍然低于2019年和2021年同期。
但是本轮货币宽松，并不像2014-2016年周期中的降准降息，其重点向宽信用切换，与地产政策宽松搭配的主要是，地产按揭贷款LPR加点下调、以及居民中长期贷款供给的增长，这两者给长端利率带来的上行压力更大。
本轮地产政策放松对利率产生质变冲击的，可能是居民中长期贷款和地产销售的恢复进程，时间上要早于2014-2016年那一轮周期中地产投资对经济产生拉动的时点。一方面，在货币宽松形式受限的背景下，地产宽信用在预期层面给利率带来的扰动更加显著；另一方面，居民中长期贷款+地产销售的改善，对经济的拖累效应缩减甚至转为正贡献，可能就会对长端利率产生质变影响。
短期来说，如果越来越多的城市降低LPR加点，并效仿郑州，放松“认房又认贷”及限购政策，则可能扰动市场预期，加大市场分歧。虽然在居民中长贷款+地产销售没有改善之前，不会明显带动长端利率上行，但可能会限制长端利率下行的幅度。
风险提示：
国内政策出现超预期调整。
相关文章：
之十九：《MLF+政府债约6.5万亿，基础货币缺口为何不大？》
已外发报告标题：《债市周思录之三十五：62地已放松地产政策，何时由量变到质变》对外发布时间：2022年4月10日报告作者：
刘 郁，SAC 执证号：S0260520010001，SFC CE No.BPM217，邮箱：shliuyu@gf.com.cn
法律声明
完整的投资观点应以广发证券研究所发布的完整报告为准。完整报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券认为可靠，但广发证券不对其准确性或完整性做出任何保证，报告内容亦仅供参考。
在任何情况下，本微信号所推送信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除非法律法规有明确规定，在任何情况下广发证券不对因使用本微信号的内容而引致的任何损失承担任何责任。读者不应以本微信号推送内容取代其独立判断或仅根据本微信号推送内容做出决策。
本微信号推送内容仅反映广发证券研究人员于发出完整报告当日的判断，可随时更改且不予通告。
本微信号及其推送内容的版权归广发证券所有，广发证券对本微信号及其推送内容保留一切法律权利。未经广发证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用，否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版、复制、刊登、转载和引用者承担。